不要认为马上牛市机会来了，要控制好估值和安全边际。

编者按

“消费复苏”是2023年的重要关键词，“食品饮料”毋庸置疑是“消费复苏”的中流砥柱。今年4、5月以来，食品饮料板块持续下跌，整个食品饮料板块目前已经低于2015 年以来的均值。

【资料图】

6月16日，《巴伦周刊》中文版对杜可君做了一个简短的访谈。以下为经过编辑后的访谈对话，对话人为《巴伦周刊》中文版副总裁王晶。

杜可君，知名私募基金合伙人、基金经理。计算机技术和人工智能领域博士，曾经在中国运载火箭技术研究院从事火箭总体设计工作6年，因为对价值投资理念的极度信仰，他加入了二级市场投资人的行列。在经历十几年投资实战之后，杜可君已经是消费领域资深研究专家，旗下管理基金连续四年获得金牛奖。

问：中国国家统计局刚公布了5月份中国社会消费品零售总额为3.78万亿元人民币，同比增长12.7%。这个数字没有达到预期，我们知道预期是13.7%。您怎么看这个结果？

杜可君：我觉得也不用过分悲观。疫情放开之后，在春节那段时间有一次报复性的消费，我们知道报复性消费之后可能会进入一个平淡期，所以我们看到目前无论说工业数据、出口数据，还是消费数据，可能没有大家想象的这么好，这个我觉得很正常。这也体现了目前的复苏处于一个弱复苏的阶段。

但是我们要看到往后看。比如说，第一，我们居民这么高的储蓄，这实际上表现出了是居民是有资金池的，只是需要在实业还是在资本市场给大家看到赚钱效应。这个时候我相信，钱还是会转过去。

第二，在政策上，我认为国家也会相继出台一揽子政策来刺激消费和生产，这个我觉得也不用担心。这三点我们从全球的视角来看，美联储加息周期到了一个末端了，虽然说不会马上去降息，但是预期降息也从明年一定会开始。所以我相信在美联储新一轮的降息和扩表的周期到来之前，全球资产价格包括我们说的工业生产，消费都会重新进入到一个上升的轨道。

目前我的理解无非就是一个倒春寒，但是倒春寒是阻挡不了春天到来的脚步。虽然倒春寒给人感觉体感很难受，而恰恰这个时候因为市场的估值都还比较低，市场的情绪还没有完全热起来，是我们非常好的学习时间。

问：眼下，食品饮料板块调整结束了吗？

杜可君：食品饮料消费跟人们可支配收入有一些关系，可支配收入目前来说可能还没有得到一个很大的提升。第二个原因就是说，我们可能目前居民还是有更多的钱是在这个存款里，要让大家食品饮料的消费在短时间内能得到一个爆发式的增长是比较难的。即将到的端午节，今年下半年中秋和国庆的双节，明年的春节，可能从短时间来看这三个时间点会对我们的消费产生一些刺激和催化。

第二就是国家对于食品饮料，汽车，家电，我相信后续应该都会出台一些刺激的政策，那么可能在政策上也有一波拉动，但是我想食品饮料要彻底的摆脱熊市，目前说在左侧低位的这个震荡整理重新步入上升轨道并走出一个波澜壮阔的牛市，这可能要等到明后年。

我相信，目前正好市场让我们去学习，让我们去慢慢筛选，慢慢布局。我相信，做了这些学习和布局之后，未来一定会给我们丰厚的回报。

问：投资者现在开始布局还是再等等？

杜可君：我觉得已经可以布局了，但是需要控制节奏。我们在食品饮料这一波反弹上涨之后不要着急去追，不要认为马上牛市机会来了，要控制好估值和安全边际。每次遇到我们的这个企业进入到巴菲特说的击球圈的时候，我们就开始去击球，然后时间不用特别着急，把这个布局的过程拉长，我相信我们最终的收益会非常好。

问：怎么去找到那个要击的球？

杜可君：我们要有一个筛选框架和过程。分析企业的商业模式。食品饮料我比较看重几个点。第一点是不是有确定的刚需消费场景。第二点我个人更喜欢高频消费，即快消品相对要大于耐消品。原因很简单，因为快消品是一个快速反复重复消费的东西，第一业绩稳定，第二容易形成品牌，也容易形成客户忠诚度。第三点，从产品的本身有没有大单品的爆款？这是我们选择标的很重要的逻辑。第四点就是产品盈利模型是靠产品能够不停提价还说产靠产品结构品类升级。

通过这四点，基本上可以对企业综合打分，可以选出我们认为商业模式比较不错的企业。

除了对商业模式的大定性，其次就是对不同类型企业，根据它长期历史估值以及接下来中短期企业增速快慢，去对它的估值中枢做一个铆定。

最后，我们选择好了企业，选择一个我们认为合适的击球区，然后就挥杆就好了。

问：巴菲特的棒球理论很影响您吗？

杜可君：我专业背景是计算机，所以我刚开始看待市场的时候喜欢用程序化的思想去做短线交易，去找热点，包括学习技术分析，但是后来为什么我从事到这个价值投资的大潮中？我曾经是一个航天科技方向的工程师，喜欢考虑问题本质。股票市场里面有非常多因素，涉及到政治经济学，市场经济学，博弈，热点，技术，量价时空等等，这些东西太复杂我们就容易迷失在这个市场里，看不清楚市场的本质。其实价值投资就是很简单，一个企业的市值等于利润乘以市盈率，也就是说股票的股价等于EPS乘PE。这么优美的一个方程，我一直把它堪比为牛顿第二定律公式。

两个因素就解决了投资的本质，企业市值或者股价要上涨，它必须是企业利润上涨，或者是估值提升，如此，非常简单，第一点怎么去判断企业利润的增长，第二点怎么判断企业估值的变化，这样你就基本上掌握了股价波动的脉络，所以在这个问题上，我觉得认识到了本质。

文|王晶

编辑|喻舟

协助|林宇平

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